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美银美林将当当网目标价下调至12美元 维持买入评级

发布日期:2013年11月15日  信息来源:众旺互联  点击:
  美银美林今天发布研究报告,将当当网的股票评级维持在买入(Buy)不变,但同时将其目标价从14美元下调至12美元。 以下是报告内容摘要: 盈利能力的能见度提高 -营收温和增长以保护利润率: 公司在第三季度中采取了保护利润率的战略,从利润率较低的百货业务转
  美银美林今天发布研究报告,将当当网的股票评级维持在“买入”(Buy)不变,但同时将其目标价从14美元下调至12美元。

  以下是报告内容摘要:

  盈利能力的能见度提高

  -营收温和增长以保护利润率:

  公司在第三季度中采取了保护利润率的战略,从利润率较低的百货业务转向第三方市场业务。有基于此,我们预计近期内当当网亏损将会收窄,但中期内增长速度可能放缓,原因是该公司在营销和用户获取方面将采取更谨慎的支出措施。

  我们将2013和2014年的当当网净亏损预期下调10%,但同时将其2015和2016年的净利润预期分别下调7%和10%。我们将当当网的目标价(基于现金流量贴现法计算得出)从14美元下调至12美元,这一目标价意味着按2014年预期营收计算,当当网股票的市销率为0.9倍,低于同业公司的1.1到1.7倍。

  -主要运营指标仍在上升,营销支出正常化:

  当当网第三季度新客户获取成本正常化,为人民币20元,在营收中所占比例比上一季度下降1.3个百分点。

  尽管公司采取了控制营销支出的措施,但流量和用户在第三季度中仍有所增长:1)GMV(平台业务产生交易总额)环比增长10%,同比增长53%;2)DUV环比增长17%,同比增长35%,至350万;3)活跃用户人数环比增长10%,同比增长20%,至840万。这些指标表明,其成本审慎的客户获取战略仍在某种程度上发挥了作用。

  -第三季度净亏损收窄,销售额和GMV增长减速:

  市场业务在当当网营收中占据较大比例(在第三季度GMV中所占比例为40%,去年同期为21%),而市场业务营收仅按净收入为基础计入业绩,因此我们认为GMV指标的重要性更高。

  据石家庄网站建设了解,当当网第三季度GMV环比增长10%,同比增长53%,至人民币24亿元,主要由于市场业务GMV同比增长184%。在实现盈亏平衡之路上,当当网已取得重大进展,第三季度净利润率为-2%(上一季度和去年同期分别为-4%和-8%),但同时下调至了营收展望,原因是业务组合转向市场业务,而市场业务的佣金比例较低,仅为6%。

  当当网预计,第三季度营收为人民币19亿元,基本符合华尔街分析师平均预期。

  投资主题:

  我们将当当网的股票评级维持在“买入”不变:(1)当当网是最大的在线图书零售商,为交叉销售提供了核心用户基础,因此拥有竞争优势;(2)产品组合向高利润率的市场业务转变;(3)来自于迅速增长的日用商品领域的机会正浮出水面。

  我们认为,利润率的回弹近在眼前,并预计当当网可在2014年底以前实现盈亏平衡。

  -目标价及风险:

  基于现金流量贴现法计算,我们将当当网的目标价定为12美元,其中包括:1)每股3美元的净现金;2)基于11%的贴现率、2015财年到2019财年之间25%的自由现金流复合年增长率以及4%的最终增长率得出的每股9美元。我们认为,4%的复合年增长率是一种保守预期,原因是美国移动电子商务2007年到2012年之间的复合年增长率仍达11%,而亚马逊在1995年就已开始运营相关业务。

  这一估值意味着,按2014财年销售额预期计算,当当网的市销率为0.9倍,低于同业公司的1.1到1.7倍。

  我们认为,在当当网实现盈亏平衡以前使用市销率作为主要估值指标是合理的,原因是:1)当当网受短期投资周期的营销较小;2)对亚马逊等海外大市值同业公司,投资者也同样使用市销率作为主要的估值指标之一,原因在于这是一项从结构上来说利润率低下的业务。

  -下行风险:1)行业竞争形势加剧;2)价格战比预期中更加激烈;3)产品风险;4)与美国证券交易委员会(SEC)和中国审计机构之间的争端;5)为战略性投资而进行配股。
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